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南京银行:短板补齐,弹性恢复

发布时间:2019-05-24    研究机构:中信建投证券

资产质量:不良率长期保持1%以内,潜在不良逐渐改善

南京银行(601009)的资产质量在同业中十分优秀,不良率仅0.89%,关注类贷款仅1.42%,逾期90天以上贷款仅0.84%,账面不良和潜在不良仅次于宁波银行。在趋势变化上,南京银行不良率控制常年保持相对稳定,而潜在不良情况呈持续改善态势。

公司在风险暴露和出清速度上要忙于宁波银行。主要原因在于,一方面南京市内贷款占比低于南京市外,另一方面,前三大行业贷款占比较高,不良较为集中。虽然从现状来看,南京银行的资产质量还要弱于宁波银行,但随着区域和行业不良逐渐出清,并结合公司正加快不良核销和零售转型的步伐,未来公司资产质量,包括潜在不良风险,仍有较大的改善空间和可能性。

拨备计提:拨备覆盖率高,盈利稳定有保障

与同业相比,南京银行的拨备计提非常充足,拨备覆盖率与拨贷比均处于行业前列。2019年一季度末,拨备覆盖率和拨贷比分别为415.42%和3.70%,在城商行中仅次于宁波银行。

从2010年开始,南京银行的拨备计提力度一直在加大,直到近两年才有所稳定。公司目前460%多的拨备覆盖率是其未来业绩的重要支撑。测算结果显示,2019年公司拨备覆盖率若下降5~15个百分点,可以增厚当年净利润增速2~9个百分点。

定价能力:优势在资产端,存款成本承压

公司整体净息差水平仅处于同业中游,随着战略转型步伐加快,公司有望走出净息差底部并稳步回升。2019年一季度NIM为1.96%,改善幅度高于宁波。

在资产端,公司定价优势显著,综合收益率达4.70%,处于同业前列。且未来零售贷款收益率还有进一步的提高空间;但在负债端,综合成本率达2.86%,成本压力大于同业,主要来自于存款活期率较低。

资本金压力来源及与宁波银行的对比分析

截至2019年一季度末,南京银行三项资本充足指标分别为8.52%、9.70%和12.78%,尤其是核心一级资本充足率低于同业均值近1个点,急需补充。

我们认为公司核心一级资本偏低有以下几方面的原因:其一、资产规模高速增长。2011年至2016年,南京银行资产年复合增长率达29.89%,高于同业均值6.12个百分点,直到最近两年才有所放缓。主要是对公等重资产业务消耗了较多的核心一级资本金。

其二、高分红率+高股息率。从上市以来的累计分红率来看,南京银行在26.34%,仅次于四大行。高分红率对应着低收益留存率,因此公司每年通过内源融资补充的核心一级资本金要更小。同时,低估值叠加高分红率,使得南京银行股息率位列上市银行首位。

其三、外源融资渠道有待拓宽。上市以来南京银行累积完成再融资规模227.64亿元,主要采用配股、定增以及优先股三种方式;而宁波银行完成再融资合计规模323.38亿元,比南京银行高出100亿左右,采用的方式中不仅包括了定向增发、优先股,还包括了可转债。

其四、规模扩张受资本金约束,使净利润增速放缓。2016年以来,由于资本金压力所致,南京银行归母净利润增速持续放缓,导致公司核心一级资本金更加难以实现可持续的内生增长。从净利润增长的拆解结果来看,生息资产增速放缓是公司2018年净利润增速不如2017年的主要原因。

目前,公司已经发布了新的定向增发方案,募集资本140亿保持不变,我们预计19年底有望完成,可以提高核心一级资本充足率1.66个百分点,满足未来3年资产高速扩张的需求。此外,新引入的交通控股作为第三大股东,背靠江苏省国资委,有助于扩展公司在南京市外的业务布局。

大零售战略持续推进,轻资产转型效果将愈加凸显

2016年下半年,公司大零售板块战略开局,通过“三部一中心”架构调整,提升了零售业务管理效能。同时公司加大金融科技的投入力度,18年在总行层面成立数据银行管理部,借助金融科技来助力零售转型,包括通过“鑫云+”互金平台开展“1+2+3N”的业务合作模式,通过大零售营销管理平台提升零售营销管理效能,以及通过人工智能提升核心风控能力。经过两年的时间,零售转型取得了良好的效果,表现在:(1)资产端,零售贷款占比正在以较快速度向宁波银行靠拢。2018年零售贷款占比已经达到了26.93%,较2016年初提高了10.93个百分点,与宁波银行差距缩小了12.31个百分点。

(2)负债端,零售存款占比持续提升,零售AUM明显增加。18年末,零售存款同比增长33.11%,占总存款的18.35%,较16年提高了4.13个百分点。零售客户金融资产规模达3762亿元,较16年增长48.88%。

(3)客户端,零售客户规模高速增长,尤其是财富及私行客户数翻了一番。目前公司拥有零售客户总数1763万户,较16年增长139.54%;财富及私行客户2.19万户,较16年增长93.81%。

(4)在收益端,零售业务对南京银行整体营收和利润的贡献明显加大。2018年,零售业务对营收和净利润的贡献分别达15.81%和8.37%,较16年分别提高了6.45和4.83个百分点。

2019年业绩增长有望超预期

2019年一季度,南京银行业绩增速呈加快趋势,营收同比增长29.73%,无论是增速还是改善幅度均要快于同业均值,主要来源于以下几个方面:其一、NIM环比上升7个BP;其二、资产增速明显提高,且快于RWA增速;其三、非息收入增速加快,中收增速加快。我们预计2019年公司业绩有望超市场预期。

估值处于历史低位,性价比高

表现在两个方面:其一、从纵向比较来看,当前南京银行估值低于历史均值一倍标准差左右;其二、从横向比较来看,南京银行具有高ROE,低PB的优势。

投资建议

与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、不良率长期保持在1%以内,潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障。其三、资产综合收益率高,且仍有提升空间。其四、高股息率与高分红率。其五、估值处理历史低位,性价比高。

约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,一方面是受此前资产规模高速增长带来资本金消耗较快的影响,另一方面来自于外源融资规模不足,方式较单一的影响。2019年,我们认为约束公司估值的枷锁有望打开,估值需要提升。

其一、对标宁波银行,随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高NIM水平。因此需要给予相应的零售溢价;其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速;其三、新推出的140亿定向增发方案在19年年底有望完成,提升核心一级资本充足率1.66个百分点,能够满足未来3年的资产扩张需求。

我们预计公司19/20年营业收入同比增长20%/23%,净利润同比增长16%/17%,EPS为1.52/1.78,BVPS为9.93/10.82,对应的PE为5.36/4.60,对应的PB为0.82/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价12元。

申请时请注明股票名称